Custo das plantas de E2G encolhe retorno em aposta da Raízen, alerta BTG Pactual

Em relatório, banco projeta taxa de retorno de um dígito, considerada baixa diante do risco do investimento no principal projeto do grupo sucroenergético

Desde que a Raízen abriu seu capital, em 2021, o projeto do etanol de segunda geração (E2G) foi apresentado como a grande avenida de crescimento da empresa nos próximos anos. Ricardo Mussa, por exemplo, que até semanas atrás foi CEO da companhia controlada por Shell e Cosan, foi elogiado quando deixou o cargo justamente por liderar essa agenda.

O projeto original previa a construção de 20 plantas para a produção do biocombustível até 2030, entre as que já operam e as futuras, levando a companhia a ter uma capacidade instalada de 1,6 bilhão de litros por ano.

Considerando um preço médio de R$ 1,2 bilhão para construir cada planta, o investimento ronda os R$ 24 bilhões. O projeto ousado pode, contudo, não trazer o retorno esperado – e a nova gestão da Raízen, liderada por Nelson Gomes, já estuda inclusive uma redução no número de unidades a serem implantadas.

Embora as plantas de E2G da Raízen representem uma ambição estratégica de longo prazo para a Raízen, elas representam “desafios financeiros significativos devido aos altos custos de construção”, apontaram, em relatório divulgado a clientes em 19 de dezembro, analistas do banco BTG Pactual.

No documento, eles estimam que, a menos que o prêmio do preço do E2G aumente ainda mais do que o inicial de 1,2 mil euros, já considerado alto, a taxa interna de retorno (TIR) deverá ser de um dígito. “Há também o risco associado à capacidade de operar efetivamente essas plantas em capacidade nominal total, o que seria ainda mais prejudicial aos retornos”, alertam.

No cenário-base do BTG, com preços constantes de R$ 7,2 mil por metro cúbico e uma margem Ebitda de 50%, a TIR projetada é de apenas 9%, considerada baixa para o nível de risco do empreendimento. “O custo de construção continua sendo o culpado pelos retornos do projeto. Uma planta E2G custa quase R$ 17,5 por litro de capacidade por ano”, avalia o banco.

Em termos de comparação, projetos de etanol de milho anunciados variam de cerca de R$ 3 a R$ 4 por litro, de acordo com o BTG. “Isso significa que o prêmio de preço do E2G e a competitividade do custo de produção devem ser bons o suficiente para lidar com um Capex unitário que é quase cinco vezes maior”, acrescenta.

O relatório projeta que a Raízen gere um fluxo de caixa livre de R$ 1,9 bilhão a partir do ano que vem. Ainda assim, o alto investimento inicial em cada planta pressionará os resultados da companhia. “A pedra angular da tese aqui é se a demanda por combustíveis renováveis baseados em resíduos está pronta para crescer rapidamente, com clientes pagando prêmios altos para garantir o fornecimento de longo prazo”, afirma o BTG.

O BTG estima que esse retorno projetado pode ser considerado baixo para investidores, especialmente por se tratar de um projeto arriscado. Para melhorar os retornos, a Raízen depende de dois fatores críticos, segundo o banco: aumento de preços ao longo do tempo e eficiência operacional.

Por outro lado, o BTG considera que a Raízen “mitigou um risco importante” ao fechar contratos de fornecimento de E2G antes das plantas entrarem em funcionamento. Em suas apresentações, Mussa costumava informar que a empresa já tinha contratos firmados para fornecimento do E2G com companhias europeias somando R$ 22 bilhões, quase a totalidade do valor a ser obtido.

“Isso significa que os riscos também são menores, mesmo que os retornos sejam baixos. Em outras palavras, a Raízen ‘descomoditizou’ o negócio com sucesso. No entanto, com o aumento do custo de capital, as TIRs de um dígito estão longe do que acreditamos que os investidores exigiriam em um novo empreendimento relativamente arriscado”, finalizou.

Assim, a viabilidade do projeto ainda depende de uma disposição do mercado em pagar prêmios elevados por combustíveis renováveis, pondera o BTG Pactual.

Por: Gustavo Lustosa | Fonte: AgFeed

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